魔幻的2020年已悄然過去了四分之三，可國內半導體投資熱潮仍未冷卻一星半點兒。尤其在芯片領域。

　　前有華登國際、北極光創投、中科創星、和利資本等VC/PE競當伯樂，搶識一匹匹潛伏于芯片市場的“千里馬”；后有哈勃投資、長江小米產業基金和TCL創投等加碼押注芯片市場，以進一步完善自身產業鏈生態。

　　在這場火熱的投資盛宴背后，一雙雙無形的推手正在將“更聰明的錢”砸入芯片領域。其中，和利資本就是這場芯片投資局中一個特殊的存在。

　　也許這是一家你還沒怎么聽過的投資機構，但它卻在21世紀初期中國半導體產業浪潮興起背后，起著舉足輕重的作用。

　　要是從公開渠道上看，和利資本自2006年在江蘇蘇州落地生根至今，已相繼成立兩期投資基金，并管理過新臺幣、美元、人民幣三類基金，投資覆蓋AI、物聯網、自動駕駛等領域的半導體市場。

　　面向芯片領域，和利資本從2019年起共投資了寒武紀、思必馳、百識電子、芯翼信息科技等12家芯片公司，涉及AI芯片、光子芯片、NB-IoT芯片、5G射頻芯片等細分賽道。

　　▲和利資本半導體投資版圖（據公開信息整理）

　　也許你會好奇，和利資本作為一家專攻半導體領域的投資機構，為何從2019年起才向芯片投資市場猛烈發起“進攻”？它又為何是國內早期半導體產業發展背后的重要推手？在簡單的公開信息背后，和利資本與國內半導體產業又有著哪些千絲萬縷的關系？

　　為了找到這些答案，智東西與和利資本創始管理合伙人孔令國展開了一場深入對話。

　　在一個多小時的對話過程中，談吐儒雅的孔令國將他過去20余年半導體投資經歷和產業洞見娓娓道來，智東西亦看到了和利資本一路成長背后所經歷的行業低谷與高潮、機遇與危機。

　　▲和利資本創始管理合伙人孔令國

　　本文福利：推薦三篇半導體投資深度報告，全面盤點半導體設備、材料和存儲芯片投資地圖，可在公眾號聊天欄回復關鍵詞【半導體投資】獲取。

　　01

　　寒武紀背后的伯樂

　　2016年初，中國AI芯片創業浪潮澎湃的第二年，就連如今在A股市場當紅的AI芯片公司寒武紀，也不過是一個剛剛成立幾個月的小公司而已。

　　彼時，姑蘇小城的冬天還有些涼，仍在努力尋找融資的寒武紀創始人陳云霽和陳天石倆兄弟，不知道是第幾次碰壁了。他們已經接觸了將近20個GP（General Partner），但沒人敢投。

　　原因很簡單，當時中國已為CPU和GPU奮斗幾十年，但仍與其他發達國家有很大距離，和行業成功先例一樣少的還有整體行業的信心，更別說才剛剛嶄露頭角的AI芯片。

　　哪怕2015年谷歌AlphaGo重新掀起了人工智能（AI）及AI芯片的熱度，可在投資界看來，半導體從2012年前后已開始成為一個夕陽產業。

　　理想很豐滿，現實很骨感。但如果陳氏兩兄弟就此放棄的話，寒武紀的故事早就戛然而止了。

　　▲寒武紀創始人陳天石（左）和陳云霽（右）早年合影

　　他們終于在蘇州遇上了自己的伯樂，那就是孔令國。

　　2016年，孔令國已是一位在半導體投資界歷經多年風云的大咖，當時他正管理著投資機構元禾原點及旗下一支名為南京智子的集成電路產業基金。

　　與倆兄弟聊完后，孔令國將寒武紀與谷歌、Facebook、Wave Computing等全球其他為數不多局部AI芯片的公司，從節點工藝到發展情況悉數比較了一番。

　　他認為，寒武紀這家公司有潛力成為一匹黑馬！

　　就在孔令國決定投資寒武紀之時，另一家投資機構聞聲而來，兩家公司專門為寒武紀成立了蘇州工業園區古生代創投公司，成為最早投資寒武紀天使輪的資本方之一。

　　這筆投資像一把鑰匙，直接幫助寒武紀打開了在AI芯片行業乘風破浪的大門。

　　但孔令國的身影在寒武紀的成長故事里并非一閃而過。

　　投資寒武紀后，孔令國成為了寒武紀的董事，并在隨后的數輪融資里，通過元禾原點、和利資本等不同基金機構為寒武紀輸送“養分”。同時，在寒武紀尋找第一顆芯片的設計服務商和代工廠過程中，孔令國也提供了重要幫助。

　　時間的指針滑到魔幻2020年，當初的寒武紀已成功登陸科創板，成為市值超600億人民幣的AI芯片公司。

　　“伯樂”孔令國賭對了。

　　成為寒武紀背后的“伯樂”，孔令國靠的是謀略還是運氣？

　　這就要從他從中國臺灣來到大陸前的故事說起。

　　02

　　從海峽對岸掀起的半導體熱風，孔令國的半導體投資起點

　　1991年，出身中國臺灣的孔令國成功拿下了臺灣大學的機械專業碩士學位，隨后于1999年前往淡江大學攻讀MBA碩士學位。

　　但孔令國真正走上半導體投資的路，與臺灣半導體行業的繁榮大發展有著密不可分的關系。

　　上世紀80年代初，臺灣的半導體工業盡管還是一片荒漠，但隨著1980年新竹工業園的創辦，在內外因素推動下，臺灣的半導體土壤開始肥沃起來。

　　“那時臺灣半導體的熱度和現在大陸的情況很像。”孔令國談到。

　　一方面，隨著半導體逐漸成為臺灣的支柱產業，所有高端人才都被行業所吸收，甚至造成其他行業的產業空洞化；另一方面，當時臺灣的股票市場幾乎都在炒半導體，“似乎連臺灣的大媽都知道臺積電的工藝達到了多少納米，用的是什么FinFET技術。”孔令國笑著說。

　　在大環境的影響下，當孔令國在90年代開始進入投資行業時，最主要的投資賽道也瞄準了半導體領域。

　　同樣受到大環境影響的還有他身邊的同學與朋友，也紛紛不約而同地前往臺積電、日月光等半導體公司任職，這也為他將來在大陸市場做半導體投資奠定了堅實的產業鏈資源與基礎。

　　掀起半導體熱風后的20年，臺灣的半導體產業在全球已有著舉足輕重的地位，上至芯片代工、下至芯片封測，產能均占據著全球半數以上的產業江山。

　　這股風也終于吹到了臺灣海峽的另一頭。

　　2000年6月，我國國務院頒布《鼓勵軟件產業和集成電路產業發展的若干政策》，提出經過5到10年，“國產集成電路產品能夠滿足國內市場大部分需求，并有一定數量的出口，同時進一步縮小與發達國家在開發和生產技術上的差距”這一政策目標。

　　其中針對投融資領域，該政策提出由國家扶持成立風險投資公司等方式，加大對軟件及集成電路產業發展的投入。

　　一系列半導體產業利好政策的出臺，亦為孔令國來到大陸著手興辦半導體創投揚起了風帆。

　　于是，趁著大陸第一波半導體創業浪潮的興起，2001年，孔令國代表當時臺灣創投工會理事長單位怡和創投（Pacific Venture Partner）來到中國大陸，開啟了人生中新一輪的半導體投資旅程。

　　“原則上，我們希望能借助自己在半導體領域的產業鏈、供應鏈能力和資源，不管是海峽兩岸或是境外，都能加速和推動國內半導體產業的發展，實現自立自強。”孔令國認真地說。

　　這既是孔令國的初心，也是他踏上海峽彼岸那一刻起的目標。

　　03

　　和利資本初始三部曲：成立、風暴、重啟

　　歷史的發展總是一個螺旋上升的過程，國內半導體產業的發展并非一帆風順，孔令國的投資布局亦是如此。

　　2001年來到大陸后，孔令國并未立即成立和利資本，而是先輾轉于幾個地方政府尋求半導體投資項目合作。

　　在這個過程之中，孔令國協助當時正強勢推動高新科技等產業發展的蘇州工業園區成立了中新創投，也就是如今國內管理著數百億元基金規模的投資公司——元禾控股的前身。

　　有著深厚投資人脈和資源背景的孔令國的到來，不僅為中新創投日后自身的市場化改革，以及蛻變成如今的元禾控股打下了扎實的基本功，也為蘇州工業園區半導體等高新科技產業的發展，擰上了投資加速的發條。

　　而和利資本，就誕生于蘇州半導體產業加速發展的過程中。

　　（一）和利資本的誕生與風暴

　　既然在蘇州有了“中新創投”一個良好的開端，2006年，孔令國與其他三位合伙人一同成立了和利資本。

　　這四位合伙人可謂是強強聯合，來頭并不小。例如小靈通之父、UT斯達康公司創始人“大胡子”吳鷹，以及時任同方股份高級副總裁、資深副總裁的劉天民。

　　在四位大牛的加持下，和利資本成立的第二年就迅速募集了第一期基金，包含人民幣、美元和新臺幣。其中，人民幣基金主要來自聯合控股及海爾集團，美元、新臺幣基金則來自中國臺灣半導體及IT產業的企業。

　　不過這支基金并不專注半導體市場，因為這時全球半導體領域的年增長率正逐年下滑，資本更熱衷將資金投入興起的通訊、軟件等TMT領域。

　　由于基金規模不大，和利資本在一年多的時間里陸續投完了第一期基金，并開始著手計劃募集第二期。

　　戰國時期齊國軍事家孫臏在其《孫臏兵法·月戰》中提到，“天時、地利、人和，三者不得，雖勝有殃。”

　　如果說元禾控股“前身”的發展正好遂了三者的“利”，相比之下和利資本的成長可能少了那么一點點“天時”的氣運。

　　2008年，就在和利資本正要開始募集第二期基金時，大洋彼岸華爾街的一場金融海嘯正迅猛地席卷全球，金融風暴來了。

　　面對不知要持續多久的金融風暴，和利資本的第二期基金暫且停擺，四位合伙人也只能暫時前往各處，繼續經營自己的事業。

　　吳鷹發起并成立了一家專門投資TMT行業的新型基金——中澤嘉盟；劉天民成為了軟銀中國的管理合伙人，主要負責公司的投資和管理；另一位合伙人前往國開金融擔任市場總監后，便輾轉去了中華開發擔任投資長；而孔令國則選擇繼續留在和利資本，管理著一期基金投資項目的后續事宜。

　　二期基金募資的停擺，一停就是十一年。

　　（二）協助元禾市場化改革，南京政府3億基金成立運作

　　從2008年和利資本第二期基金停擺，到2019年二期基金重新募集，十余年的時間里孔令國及其團隊并未停止在大陸資本市場的投資步伐，只不過半導體并非他們唯一重點關注的投資市場。

　　2011年，蘇州創投為了留住投資人才開啟市場化改革，這股風將孔令國再次吸引到了蘇州創投。

　　也正是這場市場化改革，蘇州創投在2013年正式更名為元禾控股，并在更名前后就開始相繼成立新的投資平臺，如元禾重元、元禾辰坤、元禾原點，覆蓋早、中期投資、并購PE、母基金等多個領域。

　　據了解，孔令國協助蘇州創投市場化改革所成立的這些投資平臺，日后也成為了順豐、寒武紀、云從科技等各個領域明星企業的資本方。

　　除了協助元禾股份從零到有地發展外，孔令國也在不斷幫助臺灣及境外半導體企業在蘇州工業園區安家落戶，這讓孔令國及其團隊在江蘇一帶闖出了不小名氣。

　　因為對地方政府來說，孔令國及其團隊不僅僅是一個投資團隊，更重要的是能幫助政府招商引資，推動當地整個新興產業的成型與發展。

　　不過對孔令國來說，元禾股份并非唯一的棲身之所，他更喜歡自己在市場中發揮投資才干。

　　2015年，南京政府找到孔令國，希望其團隊能協助政府成立并運作一支3億人民幣規模的半導體基金。

　　于是，孔令國將這支基金掛于元禾原點名下，開始規劃早期半導體投資。

　　而這支基金，也就是我們文章故事開頭，寒武紀拿到第一筆天使輪融資的起點。

　　（三）和利資本基金重啟

　　第一期半導體基金的成功運作，讓一心想要將半導體作為當地重點支柱產業，打造“芯城”的南京政府嘗到了“甜頭”，開始計劃募集30億人民幣的第二期半導體基金，名為南京國調國信智芯基金，掛于和利資本名下，并于2019年4月份正式注冊。

　　這期基金對和利資本內部來說，可以說是2008年受金融風暴影響而停擺的二期基金的延續。

　　也許在別人看來，和利資本在2007年募集第一期基金后就“銷聲匿跡”，但實際上他們一直以不同的名義延續自己的團隊，在半導體等投資市場中運籌帷幄，時而是元禾原點、時而為和利資本。

　　“其實這些都不重要，因為對我們來說只要能一直把投資的事情做好就夠了。”孔令國談到。

　　從孔令國過往十余年的經歷中發現，盡管和利資本團隊在半導體領域的投資未曾停歇，但也并非只聚焦在半導體領域。

　　尤其在2008年金融風暴和移動互聯網時代興起，以及當時全球半導體市場成長率下滑的特殊節點下，他們投資的重心更多地放在TMT等相關領域。

　　直到2015年前后，無人機/機器人、可穿戴設備、智能音箱、自動駕駛等設備的出現，重新定義了芯片市場的需求。

　　在國家大力支持和新終端應用的雙重推動下，AI芯片創業風口向市場大大敞開，和利資本才將投資重點再度聚焦在半導體領域。

　　▲和利資本投資團隊

　　04

　　從供應鏈回到人，和利資本的投資優勢與邏輯

　　正式重回半導體主賽道的和利資本再次上緊了發條，在投資市場勢如破竹地成長。

　　如今，和利資本的投資版圖已覆蓋從上游原料到下游模塊的半導體全產業鏈，其中重點聚焦IC設計、制造和封裝三個環節。

　　從應用領域看，和利資本主要著重AI、物聯網與智能硬件、5G通信、新能源汽車四大塊的中早期投資。

　　與此同時，和利資本旗下的南京國調國信智芯基金（人民幣二期基金）也主要針對AI、物聯網、工業4.0產業泛智能設備中的高端芯片、先進傳感器、系統模塊等進行產業鏈投資布局。

　　孔令國談到，這支基金預計將在4年的時間里完成投資，平均每個項目投資金額達8000萬人民幣左右，覆蓋30余個半導體項目。

　　但和利資本與國內大多數半導體投資領域的企業、基金最大的不同在于，它不只是一個投資機構。

　　如果說國內華登國際、北極光創投等機構更偏資金支持和企業發展的前期指導，小米、華為和聯想等企業更偏戰略布局和保障供應鏈安全。

　　那么和利資本的半導體投資除了資金支持外，更是為這些早中期企業提供更多中上游產業鏈的技術支持。

　　孔令國談到，和利資本幾乎有一半成員擁有豐富的臺灣及海外半導體產業背景，為和利資本帶來了相當成熟和完整的供應鏈資源，如晶圓代工巨頭臺積電、封測大廠日月光等。

　　因此和利資本對芯片創企的投資除了資金外，還為他們提供從產品前端規劃、定義，到后端IC設計、布圖、制造和封測等各個環節的技術資源和人才支持。

　　而這也是和利資本與國內大多數投資機構和公司最鮮明的差異化優勢。

　　但我們將問題拋回最基礎的投資面。

　　站在投資人的角度，和利資本是如何判斷一家企業是否值得投資？投資最重要的要素是什么？

　　孔令國的答案很簡單——人。

　　在他看來，市場、資金、技術、團隊是影響一家半導體或高科技企業成功與否的四個要素，尤其是團隊。

　　一方面，即便市場的成長空間很大、公司的資金充足、技術成熟，但在面對金融風暴等突如其來的危機之時，一家公司是否有足夠的積極性、學習性去轉變賽道發展，與公司的團隊有關。

　　另一方面，哪怕一家公司認定了發展賽道，但公司的技術能否滿足市場需求，與競爭對手更好地競爭并超越，這也與團隊有著莫大的關聯。

　　“人，是我們投資一個項目或企業是最注重的核心。”孔令國篤定地說。

　　05

　　國內半導體發展的機會、挑戰與泡沫

　　自21世紀初以來，國內半導體創業的浪潮一波未平一波又起。

　　“半導體國產替代”的呼號聲在行業中不絕于耳，亦有不少聲音在積極探討彎道超車的機會和可能性。

　　但作為一場場大浪潮中的推動者和見證者之一，孔令國認為，中國半導體產業的發展并沒有快速彎道超車的機會，至少在生產工藝方面，10年之內超車的可能性不大。

　　“因為每一代半導體工藝的推進，都要在前一代的技術上做積累才能往上走。”他談到，依照摩爾定律，集成電路上可容納的晶體管數量，每隔18至24個月就會增加一倍，性能也將提升一倍。

　　基于這一理論，孔令國認為中國只有在摩爾定律停滯不前的時候才有機會實現彎道超車。

　　“在十幾年前半導體行業不景氣，大家都認為是一個夕陽產業的時候，中國才有較大的機會實現超車。”他分析。

　　但當年中國并沒有這么做，一方面市場本身就是殘酷的，從投資方到政府都認為行業不景氣，沒必要砸太多錢進去；另一方面半導體行業的全球化分工十分成熟，高通、聯發科等廠商的芯片產品也很便宜，因此國內手機廠商大都認為自己沒必要去跟進。

　　不過從另一角度看，現階段的貿易摩擦也給國內帶來了更多自主可控國有替代的機會。

　　在孔令國看來，隨著中美貿易摩擦的發酵，國內廠商們開始尋找能夠實現中高端芯片自主可控的供應商，為這些供應商帶來了更多試錯和成長的機會。

　　而半導體的中高端國產替代，也成為和利資本一個新的投資機會。

　　不論是半導體行業還是投資行業，風險始終與機會并存。

　　在國內半導體如火如荼發展的當下，隨著摩爾定律的推進逐漸緩慢，同時德懷半導體、武漢弘芯等半導體廠商項目的停擺，以及科創板不少上市芯片企業市值正透支未來估值的虛高，這些都是半導體產業發展過程中難以避免的風險。

　　但在孔令國看來，摩爾定律的緩慢推進也為行業引申出了新封裝、新材料等新的投資方向；另一方面，行業發展過程中的亂象和泡沫對產業的整體發展也是有意義的。

　　因此，在機會和危機共存的行業里，一家公司能夠持續成長和進化、擁有可持續的競爭力，永遠都是和利資本投資項目的最主要原則與觀念。

　　“我們的投資邏輯永遠都是要投出每一個細分賽道頭部玩家，不管一家公司在科創板或創業板的估值、市盈率情況如何，我們都相信自己所投的項目有很大機會成為細分賽道的老大和老二。”孔令國信心滿滿地說。

　　06

　　結語：中國半導體產業發展的典型與動力

　　中國臺灣半導體產業基因、國內早期半導體產業投資操盤手之一、上游供應鏈“中介商”……這些都是智東西在與孔令國深入交流過程中所感受到的關鍵詞。

　　作為如今國內芯片投資盛宴背后的重要“操盤手”之一，和利資本在投資界名聲赫赫的華登國際、紅杉資本等老牌投資機構的光芒下，亦顯得毫不遜色。

　　隨著中國半導體產業的發展，國產替代的行業機會也越來越多，在產業加速發展、落地和成熟的過程中，投資行業無疑是其中關鍵的一股資本力量。

　　而和利資本作為中國半導體投資行業中的典型，在給更多創企帶來成長動力的同時，也將為投資行業提供更多思考和借鑒的發展方向。