陜西源杰半導體科技股份有限公司（簡稱：源杰半導體）擬沖科上市，將于7月14日迎來上會大考，保薦機構為國泰君安證券。本次擬發行股份不超過1，500萬股，且不低于本次發行后公司總股本的25％，擬投入募集資金9．8億元用于10G、25G光芯片產線建設項目、50G光芯片產業化建設項目、研發中心建設項目和補充流動資金。2022年3月末，公司資產總額為7．659億元，負債總額為1．257億元，所有者權益為6．403億元，此次募資額超過了公司的資產總額。

2020年12月入職公司的董秘程碩，曾任職聯想、華為和赤子城網絡，不過更令人關注的是其2017年1月至2019年9月，擔任西南證券通信行業首席分析師。2019年9月至2020年12月，擔任國泰君安證券通信行業首席分析師。離職后則入職源杰半導體，而國泰君安證券為此次的保薦機構，可謂無縫對接。

源杰半導體實控人于前東家就職時代持創辦，股權分散，同天轉讓不同價；市占率微小，毛利率遠高于同行均值，產品單價不斷下降；銷售占比高于同行，研發占比不抵同行，專利顯突擊申請狀態；應收賬款走高，期后回款比例大減；大額理財，較低的資產負債率，仍大額募資補流。

實控人于前東家就職時代持創辦，股權分散，同天轉讓不同價

2013年1月16日，張欣穎與姜茜共同投資設立源杰有限，注冊資本1，000萬元，均以貨幣出資，其中張欣穎出資600萬元，占比60％，姜茜出資400萬元，占比40％。這60％股權由張欣穎則代ZHAN GXINGANG持有。2020年12月9日，源杰有限整體股改。

源杰半導體控股股東和實際控制人為ZHAN GXINGANG，ZHAN GXINGANG直接持有公司16．77％的股份，為公司的第一大股東。ZHAN GXINGANG控制的欣芯聚源持有公司2．00％的股份，ZHAN GXINGANG通過直接和間接的方式合計控制公司18．77％的股份。

張欣穎為ZHAN GXINGANG的妹妹，擔任公司董事，直接持有公司4．67％的股權；秦衛星為公司董事，直接持有公司7．11％的股權；秦燕生為秦衛星的哥哥，直接持有公司7．31％的股權。張欣穎、秦衛星、秦燕生已與ZHAN GXINGANG簽署《一致行動協議》。因此，ZHANG XINGANG合計可控制公司的股權比例為37．86％，在公司股東大會上擁有較高比例的表決權。

ZHAN GXINGANG于任職Sourcephotonics（Luminent為其前身）研發總監時，由妹妹張欣穎代持設立源杰半超導體，而江蘇索爾思通信科技有限公司由MagnoliaSource（Cayman）Limited100％控股，為源杰半導體2020年的第一大應收賬款客戶，應收賬款為749．20萬元，占比11．04％，公司稱其為非關聯方。而正在履行的重大合同里也顯示，2020年4月22日，索爾思通信向公司采購激光器芯片系列產品達2，888．48萬元。

此外，現任公司董事、副總經理潘彥廷2012年8月至2015年3月，擔任索爾思光電股份有限公司研發工程師。公司獨董事李志強2003年8月至2012年5月，歷任中國商務部反壟斷局、公平貿易局副處長。2020年2月至今，擔任北京字節跳動科技有限公司競爭法務總監。

截至招股說明書簽署日，公司共有33名股東，股權結構較為分散，除ZHAN GXINGANG、秦燕生、秦衛星，公司其他持股5％以上的股東與ZHAN GXINGANG實際控制的公司股份比例有較大差距。公司歷史上部分股東在投資或受讓公司股份時，與公司及控股股東、實際控制人或其親屬簽訂的相關協議中存在股權回購、金錢補償、反稀釋等對賭條款的約定。

2020年9月23日，哈勃投資受讓股權并同日增資，一舉成為持有131．0108萬元的出資額，占比4．3600％的股東。

而半年前的2020年5月15日，先導光電、國投創投、中信投資、廣發乾和、上海灃澤、遠景億城、漢京西成、超越摩爾、工大科創九家機構入股時，增資價格僅為52．75元／注冊資本。甚至還有同天不同價的情況，國投創投受讓瞪羚金石持有的部分源杰有限的股權時價格是本，工大科創、遠景億城和先導光電受讓張欣穎持有的部分股權受讓價格則為39．08元／注冊資本。

市占率微小，毛利率遠高于同行均值，產品單價不斷下降

源杰半導體聚焦于光芯片行業，主營業務為光芯片的研發、設計、生產與銷售，主要產品包括2．5G、10G和25G及更高速率激光器芯片系列產品等，目前主要應用于光纖接入、4G／5G移動通信網絡和數據中心等領域。2019年－2021年，公司營業收入分別為8，131．23萬元、2．334億元和2．321億元，凈利潤分別為1320．70萬元、7884．49萬元和9528．78萬元。

報告期內，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為1，145．67萬元、1．048億元和3，603．32萬元，占當期凈利潤的比例分別為86．75％、132．88％和37．82％，最近一年經營活動產生的現金流量凈額波動較大且與當期凈利潤存在較大差異。公司現金流在最近一年下降較為明顯。

公司主要產品為2．5G、10G、25G及更高速率激光器芯片系列產品。報告期內，公司的2．5G激光器芯片系列產品收入分別為6，897．52萬元、8，424．77萬元和9，925．38萬元，占比分別為84．93％、36．10％和42．76％，是公司的主要收入來源之一；公司的10G激光器芯片系列產品收入占主營業務收入的比例分別為14．23％、20．80％和41．56％，整體呈現快速增長趨勢。

25G激光器芯片系列產品在報告期內實現的收入分別為68．62萬元、1．006億元和3，626．03萬元，占比分別為0．84％、43．09％和15．62％，收入波動較大且最近一年出現較為明顯的下滑。截至2021年末，公司25G激光器芯片系列產品的在手訂單金額為558．65萬元，下游市場對于該產品的需求有待進一步釋放。

從產品應用領域來看，報告期內公司在光纖接入市場實現的營業收入分別為7，309．72萬元、1．076億元和1．714億元，公司在4G／5G移動通信網絡市場實現的營業收入分別為788．93萬元、11，979．70萬元、2，722．46萬元，收入呈現較大波動主要與移動通信網絡市場的產品需求及結構變動有關；公司在數據中心市場實現的營業收入分別為23．15萬元、598．82萬元和3，349．46萬元，公司逐漸向數據中心市場發力。證監會要求公司說明2022年上半年不同速率產品在不同應用領域的收入實現及在手訂單情況，銷售產品結構、對應的主要客戶是否發生重大變化。

2021年，受市場需求調整影響，公司25G激光器芯片系列產品的平均售價下降51．92％。此外，2．5G激光器系列產品也受市場競爭影響，平均售價較上年度下降14．35％。報告期內，公司主營業務毛利率分別為44．93％、68．15％和65．16％，遠高于可比同行均值38．79％、40．27％和43．52％。

公司聚焦于光芯片行業，主營業務為光芯片的研發、設計、生產與銷售，競爭對手包括住友電工、三菱電機、馬科姆（MACOM）、朗美通（Lumentum）等在內的國際龍頭企業，市占率方面，國際龍頭企業占據較高的市場份額，而目前公司在全球光芯片市場中的占比不足2％。根據ICC統計，2021年全球2．5G及以下DFB／FP激光器芯片市場中，源杰半導體產品發貨量占比為7％；根據LightCounting并結合行業數據測算，2021全球25G及以上光芯片市場規模為107．55億元，公司產品收入占比為0．34％。

源杰半導體招股書顯示，東莞銘普光磁股份有限公司為公司的前五大客戶之一，2019年、2020年銘普光磁分別向公司采購了2486．15萬元和4491．65萬元。

而銘普光磁為深交所上市公司，查閱其2019年和2020年年報可知，2019年第一大供應商采購額為2676萬元；2020年，銘普光磁第四大供應商采購額為4504萬元，兩者與源杰半導體的信披數據不一，較相近的對比，分別相差了13．15萬元與190．844萬元。

而蘇州旭創科技有限公司持有創投公司寧波創澤云的86．46％

股權，寧波創澤云直接持有公司301．8555萬股股份，占發行前股本總額的6．71％。2018年4月12日，公司與旭創科簽訂365．40萬元的委托開發芯片技術協議，后終止該協議。而旭創科技為公司前五大客戶之一，2020年和2021年1－6月貢獻了4，245．86萬元和884．85萬元的營收，占比分別為18．19％和10．11％。

銷售占比高于同行，研發占比不抵同行，專利顯突擊申請狀態

源杰半導體的期間費用包括銷售費用、管理費用、研發費用和財務費用。報告期內，公司期間費用金額合計分別為2，522．99萬元、6，267．04萬元及4，722．84萬元，占營業收入的比重分別為31．03％、26．85％和20．35％。其中，公司的銷售費用分別為475．33萬元、775．76萬元和1014．92萬元，占營收比例分別為5．85％、3．32％和4．37％，高于同行業可比公司平均值3．88％、3．19％和2．59％。

報告期內，源杰半導體研發投入金額分別為1，161．92萬元、1，570．47萬元和1，849．39萬元，占營業收入的比例分別為14．29％、6．73％和7．97％，低于同行業可比公司平均水平21．45％、16．48％和14．28％。

公司解釋報告期內營業收入的復合增長率為68．95％，使得研發投入的增速低于收入增速；另一方面系公司與同行業可比公司的研發費用構成、業務范圍、產品結構等存在較大差異。從研發人員來看，公司截至2021年6月30日，研發人員為49人，占比僅12．07％。剛過板塊上市所要求的研發人員占比不低于10％的上線要求，對照公司員工人數可謂直線增加。

從板塊上市的要求看，最近三年累計研發投入占最近三年累計營業收入比例≥5％，或最近三年累計研發投入金額≥6，000萬元，而源杰半導體全最近三年累計研發投入僅3，482．64萬元，從數額上達不到6000萬元的要求，只能從占比上過線，其最近三年累計營業收入38，509．83萬元，最近三年累計研發投入占最近三年累計營業收入比例為9．04％，滿足大于5％的要求。

2017年6月之前，源杰半導體沒有一項發明專利，僅有實用新型專利，2017年6月源杰半導體獲得第一項發明專利，此后2020年累計申報的8項發明專利在2021年獲得授權，申報IPO前后公司已取得13項發明專利，其中兩項為源杰半導體與華為、博創科技合作申請的共有專利，從板塊的上市要求，必須持有超5項以上產生主營收入的發明專利，源杰半導體近兩年申請的專利數量占85％，令證監會關注其發明專利突擊申請情況。

應收賬款走高，期后回款比例大減

報告期各期末，源杰半導體存貨賬面價值分別為3，439．96萬元、3，260．78萬元和5，639．50萬元，占流動資產的比例分別為38．56％、8．74％和15．17％，整體金額呈上升趨勢，主要原因系激光器芯片產品的生產量和備貨量增長。報告期內，公司的存貨周轉率分別為1．56、2．22和1．82，低于同行業可比公司平均水平3．35、3．64和3．58。

報告期各期末，公司應收賬款賬面價值分別為2，540．62萬元、6，203．27萬元和9，411．20萬元，占營業收入的比例分別為31．25％、26．58％和40．55％，應收賬款增長與公司營業規模的擴大和主要客戶存在信用期密切相關。報告期內，公司退換貨和索賠事項產生的費用合計分別為171．15萬元、239．73萬元和114．90萬元，占主營業務收入的比例分別為2．11％、1．03％和0．50％。

報告期各期末，公司應收賬款期后回款比例分別為90．74％、95．64％和75．96％，回款比例波動下滑。公司的應收賬款周轉率分別為3．08、4．84和2．73，低于同行均值4．51、4．87和5．21。

源杰半導體的壞賬計提比例較高，分別為11．17％、8．63％和7．66％，可比公司均值分別為3．81％、3．84％和3．17％。

報告期內，源杰半導體享受的所得稅稅收優惠金額占同期稅前利潤的比例分別為15．07％、20．99％、15．57％、13．04％。

大額理財，較低的資產負債率，仍大額募資補流

公司此次募投項目中，10G、25G光芯片產線建設項目總投資預算為5．908億元，包含建筑工程費1．340億元，設備購置費2．635億元，安裝工程費2，107．70萬元，其他建設費用1，072．22萬元，基本預備費2，146．45萬元，鋪底流動資金1．4億元。

50G光芯片產業化建設項目計劃總投資1．294億元，包含建筑工程費3，762．25萬元，設備購置費6，763．00萬元，安裝工程費541．04萬元，其他建設費用300．98萬元，基本預備費568．36萬元，鋪底流動資金1，000萬元。將在公司自有土地上建立50G光芯片產線，打造國內50G光芯片品牌，推動高性能光芯片的國產替代。

從公司的產能利用率來看，源杰半導體的產能利用率上升，不過從產銷率來看，2021年比2020年直線下降了15個點，跌至88．19％，在芯片供不應求的今天顯得突兀。

報告期各期末，公司的資產負債率分別為17．22％、7．65％、16．61％，整體水平較低，公司資產負債結構良好。2019－2020年末，公司流動比率、速動比率均高于同行業可比公司均值，資產負債率均低于可比公司均值。報告期各期末，公司長期借款余額分別為2，668．41萬元、0萬元及0萬元。權衡財經注意到，報告期各期末，公司交易性金融資產余額分別為1，720．62萬元、2．63億元及5，873．97萬元，主要系結構性存款和購買的銀行理財產品。

2020年，員工持股平臺欣芯聚源通過增資的方式持有公司2％股權，確認股份支付費用2，666．67萬元。截至2021年12月31日，源杰半導體進行的期權激勵計劃公允價值總額為1，974．33萬元，2021年度已確認409．19萬元，預計調減2022－2024年各期利潤總額的金額分別為904．02萬元、466．99萬元、194．13萬元。

報告期公司的現金及現金等價物凈增加額分別為－1，616．46萬元、－146．51萬元、774．05萬元和361．11萬元，有所好轉，盡管如此，公司仍大額度進行募資補流，除直接以1．5億元用于募資項目補充日常流動資金，加上其他募投項目中鋪底流動資金，合計用于補流的為3億元，占此次投入募集資金的30．61％。

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